[Investment Valuation] 할인된 현금흐름(Discounted Cash Flow, DCF) 접근법

Discounted Cash Flow (DCF) 접근법 개요

DCF는 자산의 가치를 해당 자산이 미래에 생성할 것으로 예상되는 현금흐름의 현재가치로 계산하는 방법입니다. DCF는 밸류에이션의 세 가지 주요 접근법(DCF, 상대적 밸류에이션, 옵션 평가) 중 하나이며, 나머지 두 가지 접근법의 기반이 되는 핵심 모델입니다. 따라서 이 책에서는 DCF의 기초와 활용 방법에 대해 자세히 설명합니다.

DCF 접근법의 기초

DCF는 자산의 가치를 다음 공식을 기반으로 계산합니다:

가치 = ∑ (예상 현금흐름 / (1 + 할인율)ⁿ)

• n: 자산의 수명(기간)
• 현금흐름(CF): 각 기간의 예상 현금흐름
• 할인율(r): 예상 현금흐름의 위험을 반영한 할인율

현금흐름의 유형은 자산에 따라 달라질 수 있습니다. 예를 들어, 주식의 경우 배당금, 채권은 이자와 원금 상환, 프로젝트는 세후 순현금흐름이 사용됩니다.

DCF의 철학적 근거

DCF는 자산의 내재 가치를 해당 자산의 펀더멘털(기초 재무요소)에 기반하여 추정하려고 합니다. 이는 “시장 가격이 항상 정확하지 않다”는 전제에서 출발하며, 시장이 실수를 바로잡는 과정을 통해 내재 가치와 시장 가격이 결국 수렴할 것이라는 기대를 반영합니다.

DCF 접근법의 분류

DCF 접근법은 크게 두 가지로 나뉩니다:

• 주식가치 평가(Equity Valuation): 자산의 현금흐름 중 투자자(주주)에게 귀속되는 부분만을 고려해 가치를 계산합니다. 할인율로는 자기자본비용(Cost of Equity)이 사용됩니다.
• 기업가치 평가(Firm Valuation): 자산이 생성하는 총 현금흐름(부채 및 자기자본 보유자에게 귀속되기 전)을 고려합니다. 할인율로는 가중평균자본비용(WACC)이 사용됩니다.

DCF 모델의 주요 유형

• 전체 현금흐름 모델(Total Cash Flow Models): 모든 현금흐름을 포함하여 현재가치를 계산합니다.
• 초과수익 모델(Excess Return Models): 요구수익률을 초과하여 창출되는 현금흐름만을 평가합니다.

이 두 접근법은 일관된 가정 하에 동일한 가치를 산출해야 하지만, 초과수익 모델은 “가치를 창출하는 것은 단순한 수익이 아니라 요구수익률을 초과하는 수익”이라는 점을 강조합니다.

DCF 접근법의 장점과 한계

장점

• 내재 가치 중심의 분석을 제공하여 장기적 관점을 강조합니다.
• 시장 변동이나 심리적 요인에 덜 민감합니다.

한계

• 현금흐름 예측과 할인율 추정이 어려운 기업(예: 신생 기업, 부실 기업)에서는 적용이 복잡합니다.
• 경기 순환적인 기업의 경우 현금흐름이 경제 상황에 따라 변동하므로 정확한 평가가 어렵습니다.
• 현금흐름을 생성하지 않는 특허, 브랜드 등 비물질적 자산은 따로 평가해야 합니다.

결론

DCF는 투자자와 재무 분석가가 자산의 내재 가치를 추정할 수 있도록 돕는 강력한 도구입니다. 이 접근법은 자산의 미래 현금흐름과 위험 수준을 반영하여 가치 평가를 가능하게 합니다. DCF의 강점을 최대한 활용하기 위해서는 예상 현금흐름과 할인율 추정을 신중히 수행해야 하며, 평가 대상 자산의 특성과 제약 조건을 고려하여 모델을 조정해야 합니다.

 

출처: Investment Valuation by Aswath Damodaran

 

 

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